【中國制冷網(wǎng)】●外匯儲備的合理性問(wèn)題，事實(shí)上是一個(gè)貿易順差合理性問(wèn)題。貿易順差的本質(zhì)是中國國內儲蓄過(guò)剩，儲蓄過(guò)剩是實(shí)體經(jīng)濟的產(chǎn)物，我們必須作為前提接受。

    ●歷史經(jīng)驗顯示，跨洲并購金融機構，無(wú)一成功，其根本原因在于，金融具有極強的文化屬性。

    ●中國仍然存在著(zhù)長(cháng)期持續增長(cháng)的條件。高儲蓄為投資增長(cháng)提供了無(wú)通貨膨脹的基礎。

    60年來(lái)，美國政府收支基本上是赤字

    美國居民儲蓄率自80年代一路下滑

    談到導致這場(chǎng)危機的原因，李揚從五個(gè)方面進(jìn)行了論述：

    第一，這次危機是經(jīng)濟危機，就是實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)停滯。上個(gè)世紀80年代末以來(lái)，q*經(jīng)濟經(jīng)歷了前所未有的長(cháng)達15-20年的高增長(cháng)、低通脹時(shí)期。以美國為s*的發(fā)達國家總體上增長(cháng)穩定，而廣大發(fā)展中國家和新興市場(chǎng)經(jīng)濟國家也經(jīng)歷了發(fā)展奇跡?？梢哉f(shuō)這是人類(lèi)社會(huì )經(jīng)濟發(fā)展的z*好時(shí)期。以信息技術(shù)為主要代表的高新科技及其產(chǎn)業(yè)化、q*化以及自由化，是此次q*長(cháng)期增長(cháng)的主要因素。但是以納斯達克市場(chǎng)狂瀉為標志，美國經(jīng)濟在2001年3月已經(jīng)出現了衰退。

    推廣“次貸”，是美國政府的救助危機措施。需求不足是美國經(jīng)濟的常態(tài)，所以，美國的宏觀(guān)經(jīng)濟管理側重于需求。從需求面看，刺激經(jīng)濟無(wú)非三途。從投資來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅之后，美國國內事實(shí)上很難找到足夠規模的投資來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟發(fā)展。從出口來(lái)看，在q*化條件下，美國逐漸喪失了在傳統經(jīng)濟領(lǐng)域中的優(yōu)勢地位。q*勞動(dòng)分工格局的重組，使得美國處于不利的地位。貿易長(cháng)期赤字，使得出口長(cháng)期成為美國經(jīng)濟增長(cháng)的負因素。從國內消費來(lái)看，長(cháng)期的高消費政策，已使得美國消費率高懸不下。于是，房地產(chǎn)成美國國內投資的主要領(lǐng)域，因為房地產(chǎn)在美國居民消費結構中占有很大比重。以“次貸”這種非常規手段來(lái)刺激居民購買(mǎi)房地產(chǎn)，順理成章地成為美國政府刺激經(jīng)濟發(fā)展的主要舉措。在上述意義上，此次美國金融危機事實(shí)上是一場(chǎng)經(jīng)濟危機。也正因為如此，它呈現出長(cháng)期特征。

    第二，這次危機也根源于赤字經(jīng)濟。李揚說(shuō)，保持正的經(jīng)濟增長(cháng)，是任何國家經(jīng)濟發(fā)展的常態(tài)。無(wú)論怎樣分解經(jīng)濟增長(cháng)的因素，投資都構成一國經(jīng)濟增長(cháng)的必要條件。不造成通貨膨脹的投資必須有相應規模的儲蓄予以支撐。換言之，健康運行的國民經(jīng)濟必須保持一定的儲蓄，用以支持其投資，從而促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)。但是在美國，舉凡政府、企業(yè)和居民均舉債消費或生產(chǎn)，形成特有的“赤字經(jīng)濟”。這是美國金融危機的禍根。

    由于其國內缺乏足夠的儲蓄，于是就形成了美國特有的動(dòng)員儲蓄的機制。這就是，通過(guò)花樣翻新的金融創(chuàng )新，創(chuàng )造“資產(chǎn)型儲蓄”，即創(chuàng )造出通過(guò)負債而產(chǎn)生儲蓄的機制?！百Y產(chǎn)型儲蓄”產(chǎn)生，有兩個(gè)必要條件：即金融資產(chǎn)價(jià)格不斷上漲，存在著(zhù)針對金融資產(chǎn)的再融資便利；還有一個(gè)充分條件：存在以放松初始借款條件為基本內容的借款激勵。美國政府對“次貸”的激勵，便提供了這樣的條件。競爭性的金融創(chuàng )新，為資產(chǎn)型儲蓄產(chǎn)生提供源源不斷的機會(huì )。在一段時(shí)期中，上述三個(gè)條件不僅存在而且不斷被復制。

    但是，李揚表示，天下從無(wú)“免費的午餐”。在房地產(chǎn)價(jià)格不斷飆升的條件下，基于上述“資產(chǎn)型儲蓄”機制，住房一度成為美國人的“提款機”。然而，作為全部金融活動(dòng)之基礎的實(shí)體經(jīng)濟，z*終還是要顯示其作用。一旦房地產(chǎn)市場(chǎng)下瀉，這個(gè)泡沫就會(huì )破滅。一旦市場(chǎng)信心喪失或貨幣政策緊縮，市場(chǎng)流動(dòng)性就會(huì )收縮，融資便利便會(huì )立刻消失。金融基礎產(chǎn)品出現違約，全部金融上層建筑便會(huì )崩塌。

    第三，是金融對實(shí)體經(jīng)濟“疏遠化”。李揚說(shuō)，從基礎金融產(chǎn)品到證券化類(lèi)產(chǎn)品，再到CDO、CDS等結構類(lèi)金融產(chǎn)品的運行都逐漸遠離實(shí)體經(jīng)濟。衍生品的過(guò)度使用不斷提高杠桿率；大宗商品市場(chǎng)全面“類(lèi)金融化”，致使商品價(jià)格暴漲暴跌，干擾實(shí)體經(jīng)濟正常運行；市場(chǎng)中介機構行為扭曲；投資銀行“對沖基金化”；金融業(yè)普遍采行不當的激勵機制，助長(cháng)了短期、投機性行為；金融監管不能“與時(shí)俱進(jìn)”。

    第四，貨幣政策難逃其咎。美國政府自2001年以來(lái)連續14次降息，助長(cháng)了次貸產(chǎn)品的蔓延和風(fēng)險積累；2004年后連續17次的加息，則觸發(fā)了次貸危機。

    第五，美元霸權延緩經(jīng)濟結構調整。上個(gè)世紀80年代以來(lái)，以美國為一方，以其他亞洲國家為一方，先后爆發(fā)過(guò)多次貿易沖突及匯率爭端。如80年代的美國與日本；90年代末的美國與東亞國家；本世紀以來(lái)的美國與中國。在國際收支出現嚴重不平衡的條件下，當事國均應進(jìn)行結構調整。然而，事實(shí)是，美國的對手國均進(jìn)行了大規模的國內經(jīng)濟結構調整和匯率調整，唯獨美國依然故我。更有甚者，憑借美元霸權，美國利用q*的資源固化了其經(jīng)濟結構的失衡。此次金融危機，本質(zhì)上就是這些矛盾的集中爆發(fā)。

    解救危機要用好“去杠桿化”這柄雙刃劍

    那么該如何解救這場(chǎng)危機呢？李揚認為只有“去杠桿化”。他說(shuō)，杠桿化運行是現代金融體系的基本特征。杠桿效用在金融領(lǐng)域是普遍存在的。但是，其作用被濫用，杠桿率無(wú)限提高，便會(huì )釀成金融危機。此次金融危機便是明證。解救危機就是“去杠桿化”。主要是收縮資產(chǎn)負債表，這是降低杠桿率的z*直接辦法。然而，如果大批機構同時(shí)用這種辦法“去杠桿化”，其宏觀(guān)效果卻不容樂(lè )觀(guān)：資產(chǎn)被拋售，其價(jià)格必然下跌；價(jià)格下跌又引起市場(chǎng)對其所余資產(chǎn)價(jià)格的合理性產(chǎn)生懷疑，于是又會(huì )進(jìn)一步拋售，并加劇資產(chǎn)價(jià)格下跌。理論上，只要其他私營(yíng)機構著(zhù)手擴大資產(chǎn)負債表，吸納問(wèn)題機構放出的資產(chǎn)，維持資產(chǎn)市場(chǎng)不致狂瀉，問(wèn)題機構便有機會(huì )依循市場(chǎng)機制有序退出。然而，惶惶不可終日的問(wèn)題機構皆以恐慌性?huà)伿劢鹑谫Y產(chǎn)的方式來(lái)“去杠桿化”，一定會(huì )帶來(lái)巨大的資金缺口，而任何私營(yíng)機構都不會(huì )出手購買(mǎi)。于是，依靠央行和政府財政提供資金，是金融危機中降低去杠桿化風(fēng)險的w*路徑。

    李揚認為，“去杠桿化”將使q*經(jīng)濟陷入衰退。s*先，金融產(chǎn)品的去杠桿化，將讓危機從次貸領(lǐng)域蔓延至消費貸款領(lǐng)域，再蔓延至公司貸款和公司債券領(lǐng)域。其次，金融機構的去杠桿化，將讓危機所在機構由投資銀行為主轉向對沖基金為主，再向商業(yè)銀行蔓延。再次，信貸市場(chǎng)的去杠桿化，將導致流動(dòng)性短缺，通貨緊縮預期被強化。此外，消費者的去杠桿化，將產(chǎn)生“沖銷(xiāo)”經(jīng)濟刺激計劃的副作用。居民去杠桿化的現實(shí)路徑是提高儲蓄率。2008年底，美國居民的儲蓄率已經(jīng)提高到2%，且有進(jìn)一步提高之勢。2%的去杠桿化，約有6000億美元的沖銷(xiāo)作用。z*后，企業(yè)的去杠桿化，途徑就是消解不良資產(chǎn)、再資本化和謹慎借款。

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